Podstata a význam ukazovateľa EVA v controllingu podniku

Transcription

1 Podstata a význam ukazovateľa EVA v controllingu podniku Abstract Mária Pachingerová 1 SUBJECT MATTER AND MEANING OF THE EVA RATIO IN THE CORPORATE CONTROLLING The main parameter to measure evaluation is economic profit. The economic profit is defined as net after-tax profit reduced by expenses on the cost of capital, which serves to achieve that profit. The most widespread concept of the economic profit is the concept of Economic Value Added (EVA) - Economic Value Added. EVA performance indicator is used to measure external and internal business performance. Key words Economic Value Added (EVA), Present Value of Growth Oportunities (PVGO), Total Factor Productivity (TFP), Cash Value Added (CVA), Market Value Added (MVA). Úvod Základnou veličinou na meranie tvorby hodnoty je ekonomický zisk. Ekonomický zisk sa definuje ako čistý zisk po zdanení, znížený o výdavky pripadajúce na náklady kapitálu slúžiaceho na dosiahnutie tohto zisku. Najrozšírenejším konceptom ekonomického zisku je koncept Economic Value Added (EVA). Ukazovateľ výkonnosti, nazývaný tiež reziduálnym príjmom, je definovaný ako operatívny zisk znížený o kapitálové výdavky. EVA je teda jedným z variantov reziduálneho príjmu s vyjadreniami ako kalkulovať tento príjem a kapitál. Najznámejším ukazovateľom ekonomického zisku je Economic Value Added (EVA) od spoločnosti Stern Stewart & Company1. EVA ako veličina merajúca externú a internú výkonnosť firmy je registrovaným variantom reziduálneho príjmu, ktorý registrovala spoločnosť Stern Stewart pre použitie namiesto hospodárskeho zisku alebo peňažného toku z prevádzkovej činnosti. Economic Value Added (EVA) 2. Od uvedenia a publikácie tzv. hodnotovo orientovaných ukazovateľov výkonnosti, ku ktorým je zaradený aj koncept EVA, bolo snahu preukázať takúto orientáciu a previazanosť na rast hodnoty. Pod hodnotovou orientáciou pritom rozumieme zameranie na nárast Shareholder Value, definovanej ako nárast trhovej hodnoty 1 doc. Ing. Mária Pachingerová, Ekonomická univerzita v Bratislave, Obchodná fakulta, Katedra služieb a cestovného ruchu, Dolnozemská cesta 1, Bratislava, [email protected] 2 Glova, J.: Hodnotová orientácia Economic Value Added EVA. Ekonomická fakulta Technickej univerzity v Košiciach 568

2 majetkového podielu vyjadreného prostredníctvom výnosnosti akcie, avšak zníženého o výšku nákladov alternatívnej príležitosti Pre pochopenie danej problematiky je potrebná vlastná analýza a vyhodnotenie hodnotovej orientácie EVA, ako aj porovnanie hodnotovej orientácie s tradičným ukazovateľom finančnej výkonnosti ako je NOPAT. (V časti Doterajšie skúmania uvádzame prevzatý príklad analýzy, ktorá bola vykonaná na základe vybranej vzorky 582 verejne obchodovaných severoamerických spoločnosti z databázy spoločnosti Stern Stewart & Co. The 2003 EVA/MVA Annual 1000 Ranking Database). Variantné vyjadrenia ukazovateľa výkonnosti - EVA 3 : EVA = ( ROE - r ) x VK EVA = ČZ - r x VK EVA = [( EBIT ( 1 d) / VK + BU + O) WACC ] x (VK + BU + O ) ak má podnik aj cudzí kapitál EVA = NOPAT náklady na kapitál EVA = EBIT náklady na kapitál EVA = ( ROI WACC )x Úročený investovaný kapitál Základné vyjadrenie ukazovateľa EVA. Ukazovateľ EVA je chápaný ako výsledok hospodárenia z operatívnej činnosti (NOPAT), znížený o náklady investovaného kapitálu, ktorý zabezpečil jeho tvorbu. Základná podoba výrazu pre výpočet EVA je nasledovná: kde: EVA = NOPAT r WACC NOA, NOPAT = výsledok hospodárenia z operatívnej činnosti po zdanení (Net Operatig after Tax); (čistý zisk) r WACC = kalkulačná úroková miera; pre jej výpočet pri metóde EVA sú používané priemerné náklady kapitálu (Weighted Average Cost of Capital), NOA = investovaný kapitál vložený do operatívnej činnosti; používa sa označenie ukazovateľa pomocou NOA (Net Operating Assets), čiže čisté operatívne aktíva; vlastný kapitál Základný výpočet EVA, ako aj jeho interpretácia, sú relatívne jednoduché: - Ak je hodnota ukazovateľa EVA > 0, potom podnikateľský subjekt vytvára hodnotu, čo sa má prejaviť aj v raste akcionárskej hodnoty, nazývanej v anglosaskej terminológii ako Shareholder Value. - Ak je hodnota ukazovateľa EVA < 0, potom podnikateľský subjekt hodnotu stráca, čo sa prejaví naopak v poklese Shareholder Value. 3 Controlling hotela. Dominanta spol. s r.o. 569

3 Hodnotová orientácia EVA. V prácach od zakladateľov, ako aj spolupracovníkov Stern Stewart & Co., je možné nájsť nasledovné vyjadrenia o jedinečnosti a hodnotovej orientácii EVA (voľný preklad): - EVA je ukazovateľom, ktorý presne vyjadruje tvorbu alebo deštrukciu hodnoty spoločnosti (firmy). - Je faktom, že rast EVA je kľúčom k rastu hodnoty spoločnosti (firmy). - Treba zabudnúť na EPS (earning per share), ROE a ROI. Skutočnou hodnotou výkonnosti pre podnik je EVA. - EVA je jedinou veličinou, ktorá dáva správnu odpoveď. Všetky ostatné, vrátane výsledku hospodárenia z hospodárskej činnosti, jeho rastu, ROE a ROA, môžu byť chybné. - EVA je veličina, ktorá je najviac prepojená na tvorbu hodnoty zaujímavú pre akcionárov. V niektorých spoločnostiach, ako napr. Coca Cola Co., Microsoft a pod. možno skutočne sledovať veľmi úzku previazanosť ukazovateľa EVA s ich trhovou hodnotou vyjadrenou trhovou kapitalizáciou. Ukazovatele ekonomickej výkonnosti na podporu dlhodobého riadenia hodnoty podniku 4. EVA je nový manažérsky a controllingový nástroj, ktorý používame na meranie skutočných ekonomických hodnôt. Tento ukazovateľ bude vrcholovým ukazovateľom, od ktorého sa budú odvíjať všetky ďalšie ukazovatele. Má svoj špecifický význam pre majiteľov, manažérov, veriteľov, ale aj zamestnancov firmy. EVA sústreďuje mnoho príčin do jedného konečného čísla, do čísla, ktoré ilustruje dôsledok činností, príčin a finálny úspech organizácie. Toto číslo meria, čo zostane zo zisku spoločnosti po odpočítaní nákladov alternatívnej príležitosti. Meria teda konečný dôsledok všetkých príčin vo firme. Úplne jednoducho povedané EVA sú teoreticky peniaze, ktoré nám zostanú po odpočítaní toho, čo by sme zarobili inde. Otvárajú sa otázky ako dnes vyzerá hodnotenie manažmentu založené na výsledkoch finančného účtovníctva, či sa používa prevažne klasický zisk (klasický zisk stráca na svojom význame, pretože odráža aj vplyv finančnej a daňovej politiky) alebo či sa používajú aj jeho modifikácie EBIT, EBITDA. Nové ekonomické teórie odporúčajú používanie modifikácií klasického zisku. Okrem toho sa používa niekoľko pomerných ukazovateľov ROA, RONA, ROI, ROE, ROCE, ktoré z pohľadu hodnotenia a porovnávania majú svoje opodstatnenie: EBIT - hospodársky výsledok pred zúročením a zdanením, EBITDA - hospodársky výsledok, pred zúročením, daňami a odpismi, ROA - návratnosť aktív, 4 Horváthová, J.: Podnikový kontroling. 2. Vydanie, časť 1. Prešov: Dominanta,

4 RONA - návratnosť čistých aktív, ROI návratnosť investícií, ROE - návratnosť vlastného kapitálu, ROCE - návratnosť investovaného kapitálu. Používajú sa aj iné meradlá, napríklad meradlá, ktoré súvisia s tokmi hotovosti návratnosť hotovosti hrubých aktív, návratnosť hotovosti investícií, voľný tok hotovosti (free cash flow), diskontovaný tok hotovosti a pod. V zahraničí sa EVA používa v motivačnom systéme podniku. Motivuje k ekonomicky výhodným a potrebným rozhodnutiam. EVA odstraňuje zmätok z používania viacerých meradiel a vytvára spoločný jazyk. EVA je ukazovateľ, ktorý je zrozumiteľný aj nefinančným manažérom. EVA presúva dôraz z koncepcie vykonávať dobre svoju prácu na koncepciu vytvárať hodnotu pre zákazníka Pri klasických výsledkoch s použitím ukazovateľa zisku sa môže dokonca zdať, že firma je na tom dobre. Ak napríklad ukazovateľ ROA získal hodnotu 1%, mohli by sme sa uspokojiť, ale vypočítaný ukazovateľ EVA má zápornú hodnotu, čo signalizuje, že boli ignorované náklady ušlých (nevyužitých, alternatívnych) príležitostí. Záporná hodnota ukazovateľa Eva pri ináč kladných výsledkoch je vždy dôsledkom ignorancie nákladov alternatívnych príležitostí (čo by sme robili, keby sme nevložili náš kapitál do danej podnikateľskej aktivity). Použitie metódy ABC (Activity Based Costing), teda kalkulácie na základe procesov, umožní podniku výstižnejší výpočet zisku jeho jednotlivých organizačných jednotiek (napr. stredísk), pomôže vypočítať skutočné ekonomické zisky. Manažérom to ozrejmí príčiny vzniku nákladov, a tým aj potrebu ich korekcie s následným pôsobením na zvýšenie zisku. Tieto nástroje motivujú manažérov k ekonomicky správnym rozhodnutiam. Hodnota firmy a jej výkonnosť. Či je podnik v súčasnosti dostatočne výkonný, zistíme porovnaním výnosnosti vlastného kapitálu príslušného podniku s alternatívnym nákladom na vlastný kapitál. Veľkosť jeho výkonnosti zistíme z veľkosti rozdielu medzi hodnotami výnosnosti vlastného kapitálu (ROE) a cenou za vlastný kapitál (r) (ROE - r), tzv. spread. Zistíme, o koľko naša výnosnosť presahuje, resp. nedosahuje, vzhľadom k riziku, požadované zhodnotenie kapitálu. Koľko to činí v peňažných jednotkách, zistíme, ak zohľadníme výšku kapitálu, ktorý máme viazaný v podnikaní. Prenásobením spreadu a vlastného kapitálu získame pohľad na ekonomický zisk, ktorý podnik v danom roku vyprodukoval: EVA = (ROE - r) x VK = ROE x VK r x VK = ČZ/ VK x VK r x VK = ČZ r x VK EVA = ČZ r x VK 571

5 Pre EVU je pochopiteľne lepšie, ak je spread vyšší. Ak firma zvyšuje zisk, nezvyšuje tým spread a nezvyšuje ani hodnotu svojich akcií. Iba ak je spread kladný tvorí firma hodnotu pre majiteľov. Je to dobré aj pre zamestnancov, pretože sa tým zvyšuje hodnota ich odmeny. Či podnik bude dostatočne výkonný aj v budúcnosti, zistíme z vývoja ekonomického zisku. Spočítaním všetkých ekonomických ziskov, prepočítaných k dnešnému dňu (diskontnou mierou rizika, ktorá je predstavovaná alternatívnym nákladom na kapitál), získame čistú súčasnú hodnotu. Čistá hodnota predstavuje hodnotu pre vlastníkov. Prostredníctvom nej podnik vie, aká je absolútna čiastka, o ktorú sa zvýšila jeho hodnota. Môže sa stať, že spread je kladný, ale čistá súčasná hodnota bude záporná v dôsledku zápornej súčasnej hodnoty rastových príležitostí PVGO (Present Value of Growth Oportunities). Vlastný kapitál podniku sa zvyšuje o hodnotu čistého zisku. Skutočnosť, že podnik zvyšuje svoj čistý zisk, a tým zvyšuje vlastný kapitál, nemusí znamenať, že tvorí pre vlastníkov hodnotu. V prípade, ak čistý zisk nedosahuje hodnotu alternatívneho nákladu na kapitál (výnosu rovnako rizikovej investície ), znižuje podnik hodnotu majetku vlastníkov. EVA je nezávislá od hodnoty vlastného kapitálu (VK); ak zvýšime vlastný kapitál, zmení sa aj spread a v dôsledku toho sa EVA nezmení. Ak má podnik okrem vlastného kapitálu aj cudzí kapitál, postup pre výpočet ukazovateľa EVA treba modifikovať. EVA je ukazovateľom krátkodobej výkonnosti podniku. Dlhodobým ukazovateľom sa stáva za predpokladu, že podnik bude dosahovať rovnaké (stále) hodnoty v dlhodobom časovom horizonte a na ich základe sa vypočíta čistá súčasná hodnota, ktorá je dlhodobým meradlom. Budúci vývoj umožňuje odvodiť postup bez rastových príležitostí a s rastovými príležitosťami. Odvodený vzorec (získaný prenásobením tvaru EVA = ČZ r x VK hodnotou 1/r) pre súčasnú hodnotu bez rastových príležitostí (NPV) je: NPV = EVA/r = ČZ/r VK, Pre súčasnú hodnotu s rastovými príležitosťami sa pripočíta PVGO. Na analýzu faktorov, ovplyvňujúcich výkonnosť podniku, je najdôležitejší tvar NPV, reprezentovaný vzorcom MPV = P BV, (kde MPV je Market Value Added, P je trhová cena akcie a BV je účtovná cena VK na akciu). Potom: Výkonnosť podniku závisí od toho: NPV = MVA = EVA/r + PVGO. - aká je výnosnosť vlastného kapitálu ROE, - aká je sadzba alternatívneho nákladu na kapitál r, - aká je výška vlastného kapitálu v podniku, - aké má podnik rastové príležitosti, aká je ich súčasná hodnota PVGO. 572

6 EVA je základný ukazovateľ, pomocou ktorého možno aplikovat teóriu riadenia hodnoty, pretože: - v podobe dlhodobej výkonnosti umožňuje rozhodovať o alokácii kapitálu, - v podobe krátkodobej výkonnosti umožňuje operatívne riadiť výkonnosť podniku, - umožňuje odmeňovanie v priamej nadväznosti na ciele podnikania. Ukazovatele výkonnosti: - Krátkodobá výkonnost firmy: (ROE - r) x VK - Dlhodobá výkonnost bez rastu: (ROE - r) x VK / r - Dlhodobá výkonnost s rastom: (ROE - r) x VK/ r + PVGO. Prepojenie hodnotenia výkonnosti s hodnotením produktivity. Ukazovateľ TFP Total Factor Productivity: Ukazovateľ produktivity hodnotíme spravidla ako podiel výstupov a vstupov. Výstup reprezentujú výnosy a vstupy sú: náklady úroky + daň + daňový štít + (priemerné náklady na kapitál WACC x platený kapitál). Pre dostatočne výkonný podnik musí platiť: TFP > 1. Ukazovateľ TFP je alternatívnym vyjadrením ukazovateľa EVA. EVA = ČZ VK x r = výnosy náklady VK x r = výnosy ekonomické náklady Ukazovatel CVA - Cash Value Added: TFP = výnosy /ekonomické náklady. Je to nový ukazovateľ na sledovanie budúcej výkonnosti podniku. Slúži aj na sledovanie hodnoty podniku, prínosu pre majiteľov a efektívnosti investícií. Je založený na poznaní teórie hodnoty firmy VBM a hodnoty pre vlastníkov. CVA poskytuje manažmentu podniku spoľahlivý, precízny a efektívny kontrolný systém. Je to nástroj na dosiahnutie budúcej hodnoty firmy, ale aj meradlo požadovaného, dlhodobého a ziskového rastu firmy. Vytvára logické väzby medzi strategickými rozhodnutiami a ekonomickými dôsledkami týchto rozhodnutí. Ukazovateľ CVA je založený na výpočte a poznaní diskontovaného cash flow. Tento ukazovateľ vytvára predpoklady na to, aby podnik mohol konať cielene, aby si stanovil správne ciele v oblasti tvorby hodnoty, aby mohol v tomto smere plánovať, robiť rozhodnutia a teda všetko nasmerovať k tvorbe hodnoty pre vlastníkov. Finančný manažment založený na používaní ukazovateľa CVA, umožňuje sledovať dlhodobý rast a tvorbu hodnoty. Hlavným vstupom pre výpočet CVA je diskontovaný cash flow. Je v úplnom protiklade s reálnym účtovníctvom, ktoré sa sústreďuje na presnú registráciu minulých udalostí, zatiaľ čo CVA sa sústreďuje na výpočet cash flow, diskontovaný cash flow do budúcnosti, na rast podniku ako dôsledok obchodných rozhodnutí. CVA je čistá súčasná hodnota, ktorá je založená na delení investícií na strategické a nestrategické. Strategické investície vytvárajú novú hodnotu pre vlastníkov, zatiaľ čo nestrategické investície udržiavajú hodnotu vytvorenú strategickými investíciami. Strategická investícia môže byt vytvorená z viacerých nestrategických investícií. Strategické investície sa môžu dotýkať hmotných aj nehmotných aktív. Strategické 573

7 investície sú investíciami kapitálového charakteru a finančné požiadavky sú odvodené z kapitálových rizík. Kapitálová záklana v modeli sa nazýva OCFD Operating Cash Flow Demand - prevádzkové (operatívne) požadované cash flow, ktoré je kalkulované zo strategických investícií. Druhý faktor predstavuje OCFD cash flow požadované financná požiadavka, ktorý ovplyvnuje hodnotu podniku. Toto cash flow je diskontované pomocou kapitálového nákladu, pričom kapitálový náklad predstavuje štvrtý faktor, ovplyvňujúci hodnotu podniku. To všetko prebieha počas ekonomickej životnosti investície to je tretí faktor determinujúci hodnotu podniku. OCFD je vlastne reálna anuita upravená o infláciu. Na pokrytie OCFD slúži OCF prevádzkový (operatívny) cash flow, co predstavuje cash flow pred strategickými investíciami, ale po investíciách nestrategických. Výpočet je nasledovný: Tržby - náklady Operatívna nadhodnota (zisk) + / - zmena pracovného kapitálu - nestrategické investície Operatívny cash flow - požadovaný operatívny cash flow CASH VALUE ADDED [CVA = Operatívny CF (zdroje) - Požadovaný CF (potreba)] EVA = prevádzkový zisk náklady na kapitál CVA = prevádzkový cash flow požadovaný prevádzkový cash flow CVA index = OCF / OCFD (pre porovnávanie v priestore sa index CVA využíva častejšie a má väčšiu vypovedaciu hodnotu ) CVA je orientované do budúcnosti, preto musí počítať s budúcimi investíciami. Zatiaľ čo model riadenia založený na ukazovateli EVA vychádza z výkazu ziskov a strát a zo súvahy, ukazovateľ CVA je založený na cash flow. Kapitálová základňa v ukazovateli EVA je vybudovaná na základe údajov zo súvahy, preto nie vždy odráža realitu života podniku. V ukazovateli EVA sa finančné požiadavky počítajú nasledovne: kapitál zo súvahy x WACC = finančné požiadavky, 574

8 a to nie je správne. Podľa vyjadrenia Benetta Stewarta treba v účtovníctve pre daný účel odstrániť niekoľko chýb. EVA je zavedená do analytickej práce viacerých spoločností z dvoch dôvodov: 1. Jej cieľom je rast organizácie, poznanie spoločnosti a poznanie finančných dôsledkov procesov, ktoré vznikajú pri výbere rozhodnutí. 2. Eva je jednoduchá pre pochopenie. EVA CVA Ukazovateľ výkonnosti Ukazovateľ hodnoty podniku Ďalšie využitia ukazovateľa EVA: Využitie ukazovateľa EVA pri analýze vývoja trhovej hodnoty podniku. Ukazovateľ poukazuje na vzťah medzi základnými faktormi tvorby hodnoty podniku, t.j. jeho hospodárskou silou a mierou uspokojovania požiadaviek kapitálových investorov podniku. Pozitívny vývoj trhovej hodnoty podniku vyjadruje kladná hodnota ukazovateľa EVA a jeho postupný nárast. Tým je vlastne vyjadrený prebytok výsledku hospodárenia z hospodárskej činnosti po zdanení nad nárokmi veriteľov podnikového kapitálu. Prebytok vyjadruje schopnosť podniku nielen uhrádzať z prostriedkov vyprodukovaných prevádzkovou podnikovou činnosťou hodnotu (cenu) využívaného kapitálu, ale ešte i zvyšovať jeho trhovú hodnotu. Využitie EVA pri hodnotení efektívnosti investičných projektov. Predpokladom a zárukou budúcej úspešnosti podniku je jeho efektívna investičná politika v smere modernizácie a obnovy majetku podniku. Možno konštatovať, že efektívnosť investície zabezpečuje rast hodnoty podniku a jeho vplyv sa odrazí aj v pozitívnom vývoji ukazovateľa EVA. Preto i hodnotenie efektívnosti investičných projektov smeruje k zvyšovaniu trhovej hodnoty podniku. Využitie ukazovateľa EVA pri oceňovaní majetku podniku. Oceňovanie majetku je dôležitá činnosť z pohľadu aktivít podniku pri jeho privatizácii, predaji, fúzii, alebo likvidácii. Stanovenie hodnoty podniku je preto dôležité, ale zároveň i ťažké. Minimálne treba stanoviť súčasnú vnútornú hodnotu podniku a perspektívnosť odvetvia, v ktorom podnik pôsobí. Využitie ukazovateľa EVA v riadení ľudských zdrojov. Ukazovateľ EVA môže tvoriť základ nového systému odmeňovania pracovníkov podniku, ktorý priamo zodpovedajú za prevádzkovú činnosť. Ich hodnotenie výkonnosti je úzko spojené s ukazovateľom EVA a tvorí základ pri vypočitávaní odmien v jednotlivých obdobiach. Týmto systémom sú pracovníci vhodne motivovaní k 575

9 dosiahnutiu maximálnych ukazovateľov EVA vo vhodnom pomere vlastného a cudzieho kapitálu a tým efektívne prispievajú k rastu hodnoty podnikateľskej jednotky. Doterajšie skúmania oprávnenosti využívania ukazovateľa EVA 5. Z pohľadu nového ukazovateľa merajúceho výkonnosť podniku je veľmi dôležitým faktorom jeho vzťah a previazanosť na tvorbu hodnoty, resp. na reálny rast aktív spoločnosti, čo sa u verejne - obchodovateľných spoločností prejavuje v raste hodnoty kurzu ich akcií. V zmysle takéhoto uvažovania sú orientované aj štúdie na preskúmanie hodnotovej orientácie vybraného ukazovateľa. Pre takúto hodnotovú orientáciu sa používa pojem informačný obsah. Pod ním sa rozumie vypovedacia schopnosť daného ukazovateľa s ohľadom na rast reálnej hodnoty spoločnosti, prejavujúcej sa aj v raste hodnoty vlastneného podielu. Prvá empirická štúdia vzťahu medzi EVA a MVA (Market Value Added) bola vykonaná Stewartom bola založená na vzorke 613 akciových spoločností obchodovaných v USA za obdobie rokov 1984 až 1985 pomerne k obdobiu rokov 1987 až Autor zaujal stanovisko, že existuje silný vzťah medzi priemernou štandardizovanou hodnotou EVA a MVA. Problematický sa však z jeho pohľadu javí vzťah medzi negatívnymi EVA a negatívnymi MVA. V tomto prípade nie je možné dokázať takúto silnú závislosť. Metodológia a štatistické testy. Jedným z cieľov výskumu bol poskytnúť vlastný empirický dôkaz o informačnom obsahu, resp. hodnotovej orientácii ukazovateľa EVA a následne porovnať informačný obsah EVA s informačným obsahom ukazovateľov NOPAT a WACC. Pre takýto dôkaz, resp. nepotvrdenie takéhoto dôkazu, bolo potrebné zvoliť vhodnú testovaciu hypotézu, vybrať metódu testovania, vykonať samotné testovanie a overiť jeho reliabilitu, ako aj zhrnúť a porovnať výsledky testovaného súboru. Vytvorenie testovacej hypotézy na overenie hodnotovej orientácie. Pre uskutočnenie analýzy hodnotovej orientácie ukazovateľa EVA a nasledovného porovnania bol použitý súbor vybraných podnikov získaných od poradenskej spoločnosti Stern Stewart & Co., New York The 2003 EVA/MVA Annual 1000 Ranking Database, v rozsahu údajov za časové obdobie Databáza predstavovala vzorku 1000 spoločností, z ktorých bolo vybratých 582 spoločností s kompletnými dátami v danom časovom období. Vybraná vzorka verejne obchodovaných spoločností teda zahŕňala 5820 pozorovaní. Analýza bola spracovaná pre jednotku prírastku trhovej pridanej hodnoty prírastok Market Value Added ( MVA). Údaje boli spracované a prispôsobené pre overenie hodnotovej orientácie EVA a jeho porovnania k hodnote výsledku hospodárenia z hospodárskej činnosti NOPAT. Pre rozšírenie analýzy bola 5 Glova, J.: Hodnotová orientácia Economic Value Added EVA. Ekonomická fakulta Technickej univerzity v Košiciach. 576

10 vykoná aj analýza hodnôt vstupujúcich do výpočtu EVA, t.j. riziko v podobe priemerných vážených nákladov kapitálu WACC. Testovacia hypotéza. Úlohou hypotézy bolo otestovanie tvrdenia tvorcov EVA, že EVA je relevantná z pohľadu hodnotovej orientácie pre účastníkov trhu, a dokonca je to ukazovateľ vyznačujúci sa najlepšou hodnotovou orientáciou, schopný s vysokou spoľahlivosťou merať tvorbu hodnoty. Štandardným prístupom k určeniu hodnotovej orientácie, t.j. vypovedacej schopnosti daného ukazovateľa vo vzťahu k trhu, je porovnanie koeficientov determinácie (R2) regresných funkcií, ktoré analyzujú vzťah medzi ukazovateľmi výkonnosti a trhovou hodnotou vlastného kapitálu. Testovanie je postavené na teoretickom vzťahu medzi prírastkom MVA ( MVA), teda čistou hodnotou pridanou trhom v danom období a EVA. V tomto testovaní vystupuje ako závislá premenná MVA, nezávislou premennou je EVA, resp. v snahe porovnať orientáciu na tvorbu hodnoty budú alternatívne testované aj hodnoty výsledku hospodárenia z hospodárskej činnosti po zdanení (NOPAT) a veličina priemerných nákladov kapitálu (WACC). Hypotéza: Existuje vzťah medzi prírastkom trhovej pridanej hodnoty MVA a ukazovateľom ekonomického zisku reprezentovaným veličinou EVA. Hypotéza bola doplnená o porovnanie výsledkov testovania u ďalších dvoch ukazovateľov, vystupujúcich ako nezávislé premenné. Na základe testovania danej vzorky s nezávislými premennými NOPAT a EVA so závislou premennou MVA je možné zaujať jasný postoj k tvrdeniam tvorcov konceptu ekonomického zisku ekonomickej pridanej hodnoty. Analýza korelačných koeficientov. Silnú závislosť možno pozorovať len v 28 spoločnostiach, t.j. koreláciu medzi 0,8 až 1,00. Na druhej strane je tu 210 spoločností s negatívnou hodnotou závislosti medzi EVA a prírastkom MVA. Závislosť medzi rastom MVA a NOPAT je vo väčšej časti spoločností vyššia ako v prípade závislosti EVA a rastu MVA. Existuje tiež korelácia medzi nárastom MVA a priemernými nákladmi kapitálu. Výsledok testovania hodnotovej orientácie a závery. Na základe regresnej analýzy 5820 ročných pozorovaní a analýzy korelačných koeficientov jednotlivých firiem z vybranej vzorky 582 spoločností a ich následného porovnania za jednotlivé ukazovatele (EVA, NOPAT a WACC) možno skonštatovať prijatie základnej hypotézy v prípade EVA a NOPAT, t.j. je potvrdená štatisticky významná závislosť medzi týmito veličinami vystupujúcimi ako nezávislé premenné 577

11 a závislou premennou MVA. U nezávislej premennej WACC bolo testovaním dokázané, že neexistuje vzájomná závislosť medzi premennými WACC a MVA. Z pohľadu porovnania regresných funkcií výberovej vzorky však vidieť, že ukazovateľ výkonnosti EVA ( R² = 0,152) je slabšie previazaný s prírastkom hodnoty pridanej trhom MVA, ako v prípade čisto akruálneho ukazovateľa výsledku hospodárenia z hospodárskej činnosti po zdanení NOPAT ( R² = 0,182). To nepotvrdzuje tvrdenia predstaviteľov Stern Stewart o najlepšej hodnotovej orientácii ukazovateľa EVA ako veličiny tvorby hodnoty za danú časovú periódu. Výsledky regresnej analýzy potvrdzuje aj analýza korelačných koeficientov v každej firme zo skúmanej vzorky (582 firiem). Priemerný koeficient korelácie dosiahol v prípade EVA hodnotu 0,16, čo predstavuje pozitívnu závislosť k hodnote MVA. Táto závislosť vyjadrená korelačným koeficientom je však nižšia ako v prípade ukazovateľa NOPAT, t.j. 0,21. Snahou bolo otestovať a analyzovať ukazovateľ EVA ako veličiny tvorby hodnoty za danú časovú periódu. Analýzou vybranej vzorky firiem za dané obdobie (5820 pozorovaní) bola dokázaná neopodstatnenosť niektorých popísaných tvrdení tvorcov EVA. Jedná sa najmä o jedinečnosť v orientácii na tvorbu hodnoty. Nebolo to preukázané. Analýza a jej výsledky potvrdili skutočnosť, že hodnota firmy a jej rast počas obdobia sú terminované očakávaniami jednotlivých účastníkov trhu s ohľadom na rast budúcich peňažných tokov firmy, čo je tiež spojené so zmenou rizika firmy prejavujúcou sa v zmene kalkulačnej úrokovej sadzby. Účtovníctvo a jeho ukazovatele popisujú len minulé javy. Jednotlivé položky výkazu ziskov a strát, ktoré popisujú čo sa dialo počas účtovného roka, resp. položky zo súvahy, zamerané na stav majetku a záväzkov k určitému časovému okamihu, sú samozrejme historickými údajmi. Z toho vyplýva, že veličiny založené na akruálnom systéme účtovníctva (ako je tomu aj v prípade EVA) nie sú v stave dostatočne merať tvorbu hodnoty. Tým samozrejme nie je spochybnená ich užitočnosť ako nástroja ocenenia. Záver Ukazovateľ EVA je uplatňovaný vo viacerých spoločnostiach, pretože vychádza z účtovnej reality Tá však nezodpovedá finančnej realite. CVA je práve ten ukazovateľ, ktorý vytvára hranicu medzi obchodnou a finančnou realitou. Jeho zavedenie predstavuje proces, ktorý prebieha medzi podnikateľskou (obchodnou) sférou a finančnou sférou. Je to koncepcia, ktorá je založená na cash flow, nie ako EVA, založená na výkaze ziskov a strát a na súvahe. Hodnotu spoločnosti podľa modelu CVA determinujú: investície a vzťahy medzi týmito investíciami, cash flow, ktorý tieto investície generujú, ich ekonomická životnosť a kapitálové náklady. Cash flow je vhodný na meranie hodnoty spoločnosti, ale nie je veľmi vhodný na meranie výkonnosti spoločnosti. Okrem toho je cash flow účinný iba vtedy, ked sa meria v priebehu niekoľkých rokov. Ukazovateľ EVA na rozdiel od CVA nám však odpovedá na otázku aká efektívna je spoločnosť a aká je zisková. Pre porovnávanie medzi 578

12 spoločnosťami je ešte vhodnejšie použitie indexu EVA, t. j. pomer prevádzkového zisku a finančných požiadaviek. Napriek uvedenému je EVA základný ukazovateľ, pomocou ktorého možno aplikovat teóriu riadenia hodnoty podniku a jeho externej a internej výkonnosti. V podobe dlhodobej výkonnosti umožňuje rozhodovať o alokácii kapitálu, v podobe krátkodobej výkonnosti umožňuje operatívne riadiť výkonnosť podniku, umožňuje odmeňovanie v priamej nadväznosti na ciele podnikania. EVA má svoje opodstatnenie pri analýze vývoja trhovej hodnoty podniku, pri hodnotení efektívnosti investičných projektov, pri oceňovaní majetku podniku a v riadení ľudských zdrojov podniku. Zoznam bibliografických odkazov: 1. Foltínová, A. Kalafutová, Ľ.: Vnútropodnikový controlling. Bratislava: ELITA, Glova, J.: Hodnotová orientácie Economic Value Added EVA. Košice: Ekonomická fakulta Technickej univerzity. 3. Gúčik, M.: Ekonomika podniku cestovného ruchu. Banská Bystria: Ekonomická fakulta UMB, Gúčik, M. Patúš, P. Šebestová, Ľ.: Kontroling podnikov cestovného ruchu. Banská Bystrica: Slovak-Swiss Tourism, Horváthová, J.: Podnikový controlling. Prešov: Dominanta, Vydanie: druhé, časť 1, Horváthová, J. Gallo, P.: Controlling. Prešov: Dominanta, Strážovská, H. Strážovská, Ľ. a kol.: Obchodné podnikanie. Bratislava: Sprint dva, Sládek, G. Valentová, K.: Controlling hotela a reštaurácie. Bratislava: IURA EDITION, spol. s r.o., Vlachynský, K.: Podnikové financie. Bratislava: Alfa, Vlachynský, K.: Finančný manažment. Bratislava: ELITA, Zalai, K. a kol.: Finančno ekonomická analýza. Bratislava: Sprint, Zalai, K. a kol.: Finančno ekonomická analýza podniku. Bratislava: Sprint vfra,